光大证券-快手~W（1024.HK）：投资价值分析报告：快手商业化的终局猜想，流量变现最大化，直播电商成就未来-20210223-38页

导读：

　　快手商业化的终局猜想：流量变现最大化，广告变现是当下，直播电商是未来。伴随快手未来用户流量的持续增长，商业化进程短期靠广告增长拉动，中长期看直播电商GMV和货币化率的持续提升。1）每一次信息总量的数量级增长，都会带来创作者和用户行为模式的重塑以及注意力的重新聚集。“流量”是一种蕴含用户各类底层需求的注意力经济。算法加持下视频化的获客成本和变现能力具备效率优势，当流量总量接近见顶，短视频与直播领域所获流量占比将逐渐提升。2）媒介从文本、图文、进入视频化时代，用户核心诉求是与海量信息匹配；短视频+推荐算法是最高效的解决方案，带来快手的核心竞争力——私域与公域流量。

　　直播电商成就未来，渗透率持续提升。GMV放量：20Q3的GMV增长至945亿元，单季度接近H1的1096亿元的GMV，20年前三季度GMV达2041亿元，同比增长1115%；根据我们测算2021年GMV有望达到7,885.5亿元，货币化率有望提升至1.5%。1）为什么想要做大电商？从营收/MAU，市值/MAU维度，电商是流量变现最高效的商业模式，变现效率指标高于其他商业模式；从人性看，消费者永远想要更多、更好、更便宜的东西，决定了电商业务的天花板很高。2）为什么可以做大？一方面通过网红收集粉丝反馈、批量带货实现规模化，对接产业熨平生产端波动，降低组织生产的不确定性；另一方面网红通过缩短供应链，打造极致性价比吸引粉丝。直播电商逻辑是社会组织形式沿资源和资本更有效配置的路径演进，渗透率将持续提升。

　　广告是快手近年增长的核心驱动力。快手产品形态改版壮大单列流量，强化运营，调整组织架构，提升广告收入天花板以及变现效率。2020年前三季度广告收入133.4亿元，同比增长212.7%。随着单列大屏版流量的壮大，根据我们测算，21/22/23三年广告收入有望增长至440.4/739.9/1,089.2亿元，2019-2023年CAGR为95.7%。

　　直播打赏的高速增长时代已经过去，秀场直播形态或将转型。1）首先直播政策收紧；2）既定人群的渗透率接近天花板；3）经营公域流量的分流效应。2020年前三季度直播打赏收入253.1亿元，同比增长10.4%，我们预测21/22/23三年直播收入有望增长至399.2/441.9/484.7亿元，2019-2023年CAGR为11.4%。

　　盈利预测、估值与评级：快手兼具私域社交+公域媒体两种产品特点，依托于“老铁经济”和私域流量的强粘性和高转化的同时，积极开发公域提高商业化变现效率，公司广告及直播电商业务具备长期商业化变现潜力。根据分部估值结果，首次覆盖，我们给予快手“买入”评级，目标股价404港元。

　　风险提示：用户增长进入瓶颈期，抖音、视频号竞争加剧,辛巴捆绑太深。

具体报告内容如下：