华安证券-美债收益率影响系列研究1:美债收益率还要上行多久?-20210325-24页

导读:

  时间维度,本轮美债收益率上行仍将持续较长时间

  美债收益率上行还将持续较长时间,增长见顶是重要观察指标。复盘1990年以来4轮美债收益率上行周期显示:第一,美债收益率见顶时间通常滞后经济顶部时间1-3个月,而当前美国增长正处于由负转正阶段,远未到顶之时。此外,过去4轮上行时间平均持续23个月,本轮从底部上行至今仅8个月。第二,我们以增长底、首次加息、增长顶和末次加息为界将每轮美债收益率上行依次划分为3个阶段,发现上行的第2阶段持续时间比第1阶段更久,但斜率较第1阶段显著放缓。映射到当前,可有如下结论:其一,当前收益率上行还仅处于第1阶段,第2阶段还未开启,因此上行还将持续较长时间。其二,首次加息前上行斜率更为陡峭,待加息后上行斜率将放缓。追其原因,在于第1阶段增长上行是美债收益率上行的核心驱动力,通胀和加息预期推高斜率。第2阶段增长平稳、加息落地,边际变化减弱,增长和加息双驱动收益率继续上行。

  空间维度,本轮美债收益率还存在较大的抬升空间

  本轮收益率从底部0.52%上行至当前最高1.74%,共计上行了122个bp,这与过去4轮周期中第1阶段的上行幅度均值基本相等。若从完整上行周期考虑,无论是与过去4轮中上行幅度最弱的186个bp相比,还是与平均上行幅度237个bp相比,都还存在较大的抬升空间。

  增长的边际变化对美债收益率的影响显著大于货币政策

  首先,美债收益率上行的起点和顶点与经济增速的底部和顶部对应关系非常明显;其次,上行周期中,期间也会有美债收益率出现较大幅度回落的情况,而这主要就是由于经济复苏上行周期里出现增速偶尔回落的情形;第三,美债收益率上行与美联储降息同时存在过,这样的情形出现在美债收益率上行第1阶段初期,主要原因在于美联储货币政策调整滞后或需要继续稳固增长;第四,第3阶段面临的是经济下行回落和美联储继续加息收紧的环境,通常在这个阶段美债收益率是下行的。

  美联储最快有可能在下半年就开启加息周期

  首先,复盘显示从增长底部到开启实质性加息的时间间隔通常在6-12个月,平均是8-9个月,而目前增长从底部向上已经8个月了;其次,2月美国CPI已经升至1.7%水平,PPI近6%的水平。尽管美联储除了将通胀目标调整为2%的平均通胀水平外也一直在引导降低通胀预期、延缓加息预期等,但考虑到疫苗的快速接种和增长的强劲复苏,下半年美联储尤为顾虑的失业率有可能快速下降,叠加CPI的继续攀升,加息可能提前到来,需要密切关注。

  风险提示

  对比研究及历史复盘的局限性、美国经济增长不及预期、美联储货币政策预期紊乱等。

  

具体报告内容如下:

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