食品饮料：啤酒龙头公司利润释放加速（附PDF下载）

投资要点

啤酒行业大致经历了四个阶段：产能扩张期、两轮激进并购整合期，以及2014年至今的行业稳定期和第三轮整合期，即以高端化、精酿化为整合方向。目前行业竞争格局清晰，CR10市占率已达85%，CR3市占率为70%，行业集中度进一步提升的空间有限、取得绝对优势地位的龙头未现。

行业共经历三次短期调整，短期调整不改行业长期趋势：1）1998-2001年“B”

瓶政策及高端啤酒消费税政策推广为第一次行业调整；2）2003年非典疫情爆发，餐饮消费受限，行业遭遇1个季度的调整；3）2008年全球经济危机导致A股啤酒上市公司收入、利润出现季度间下滑，随后行业迅速反弹；4）2010年以来人口结构老化，啤酒销量渗透率饱和成为行业需要应对的长期命题。

行业利润率提升的拐点已至，耐心等待高端化分晓。我们认为行业已出现拐点，体现在净资产回报率持续提升和龙头公司的收入、利润增速自2018年由负转正两个指标上。我们认为行业性的营收利润双增具体来自于酒企的盈利能力和释放利润的意愿加强：

1）行业集体提价频率变高，前三轮提价频率为4年一次，而2019年开始的第四轮集体提价与前次提价的间隔仅有1年；2020-2021啤酒行业提价势在必行，行业将迎来首次以利润为诉求的集体提价行为。2）高端产品储备加速，青啤自2010年布局高端产品矩阵，先发优势下高端产品目前市占率高、口碑好，华润落后3-8年但有喜力品牌助力。3）罐化率提升可释放利润率2-6个点，高端产品加速罐化率水平将成为酒企利润增长的重要动力之一。4）产能整合持续进行，重啤、华润产能整合已初步到位，青啤预计未来3年仍会保持每年关闭2家工厂的节奏，行业尤其是龙头的产能优化将持续进行。5）基地市场定价权加强，华润、青啤、百威、嘉士伯、燕京分别有4/3/3/3/2个基地市场，我们测算提价带来的业绩增长可完全抵消份额消失所致的业绩下降，故基地市场将成为龙头酒企的重要利润来源。6）进口啤酒优势减弱，进口啤酒数量下滑的趋势明显，与此同时我国啤酒出口量持续增长，进出口差额逐年缩减，进口啤酒吨价由20000元/吨下降至2000元/吨，进口高端啤酒的吸引力下降可为国产高端啤酒腾挪空间。

2020年行业将面临淡季库存累积、原材料、人工成本上行概率较大等压力，预计全年利润释放难度大，但2021年开始，受益于龙头酒企提价能力和提价意愿增强，啤酒行业将迎来利润释放拐点。

建议关注：青岛啤酒、珠江啤酒

风险提示：经济放缓，餐饮娱乐场所推迟营业，库存风险