光线传媒（300251）深度研究：长效布局动画赛道，多元角度探索发展-20201118-东方财富证券-35页（附PDF下载）

导读：

光线传媒(300251)

【 投资要点】

行业整体增速放缓， 头部影片票房成绩和占比升高， 马太效应加剧。2019 年全国票房共计 641.17 亿元， 同比增长 5.15%， 增速自 2017 年以来保持下降趋势， 单银幕产出自 2015 年开始持续下降，行业整体增速放缓。 2019 年排名前十和前二十的电影占总票房比例分别为44.50%和 60.85%，同比上升 4.5pct 和 2.46pct； 10 亿元票房以上占电影总票房比例较 2018 年上升 4.36pct； 1-10 亿票房级别的影片票房占比下降 2.52pct， 单片平均票房也均向头部影片集中，电影市场马太效应加剧。

国产动画电影票房快速增长，赛道成长空间广阔。 2019 年中国动画电影共实现票房 115.36 亿，同比增长 174.66%，占总票房比例为 17.95%，同比上升 11.06pct。不考虑《哪吒之魔童降世》 现象级票房产生的影响，中国动画电影票房占比约为 10%， 2018 年仅为 6.89%。相对成熟的北美和日本动画电影市场票房占比保持在 15%-20%以上。中国动画电影市场占总体票房水平仍处于较低且不平稳的水平，长期来看动画电影赛道空间广阔，发展潜力巨大。

构建动漫全产业链， 多元角度探索发展。 2015 年 10 月成立彩条屋影业，之后陆续投资了可可豆动画、 中传道合、 彼岸天文化、红鲤动画、大千阳光等一系列动漫行业公司， 覆盖了从漫画创作、 原画设计制作、动画制作和衍生品开发的动漫全产业链， 完善 IP 从产生到实现和放大收益的一体化进程。 2020 年 5 月，公司上线漫画 APP 一本漫画作为动漫的源头平台，为公司直接提供优质的 IP 内容。 同时电影创作上，公司开始寻求多元的发展角度，更多探索鲜明、独特的风格、 人物、立意，相继上线《大鱼海棠》、《大护法》、《哪吒之魔童降世》、《姜子牙》 等优秀作品。

投资回报率领先，后续项目储备丰富。 光线传媒的投资收益率领先于同行业可比公司，主要系公司近年来致力于发展低成本高收益的动画电影，并在投拍真人电影方面主打大制作电影采取高成本参投小成本主控的风险控制模式，降低了真人电影因各种因素无法上映带来的风险损失，也为公司带来了更加稳健的净利润收入和领先的投资回报率。目前公司后续优质影片储备丰富， 电影《如果声音不记得》、《人潮汹涌》已定档，动画电影《深海》也于《姜子牙》片尾彩蛋中放出首版预告片，《你的婚礼》、《坚如磐石》、《大鱼海棠 2》、《西游记之大圣闹天宫》等影片均处于制作中。

【投资建议】

公司作为覆盖影视制作、发行全产业链的龙头公司，主营业务以优质内容为核心，长效布局动画电影赛道，同时不断巩固公司已有发行优势，持续产出优质作品。目前公司后续储备项目丰富，随着疫情影响逐渐减弱，电影市场复苏， 未来公司市占率有望进一步提高。预计 2020-2022 年，光线传媒营业收入分别为11.76/28.76/33.57 亿元，同比增长-58.44%/144.65%/16.71%，归 母 净 利 润 分 别 为 3.68/11.30/13.30 亿 元 ， 同 比 增 长-61.20%/207.46%/17.69%， EPS 分别为 0.13/0.39/0.45。选取行业可比公司进行比较， 2021 年 PE 平均值为 31.01，结合公司历史 PE 区间，给与公司 2021 年 35XPE 估值倍数，对应光线传媒12 个月目标市值 400.49 亿元，目标价 13.65 元，维持“增持”评级。

【风险提示】

疫情反复风险；

行业政策监管风险；

电影上映时间及票房不及预期；

市场竞争加剧。

具体报告内容如下：

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