长海股份（300196）投资价值分析报告：差异化竞争成长-20201126-中信证券-33页（附PDF下载）

导读：

长海股份从电池蓄材起家，经过20年的不断深耕，成为我国玻纤制品细分行业龙头，拥有玻纤纱-玻纤制品-玻纤复合材料的完整产业链，并购天马后延伸至树脂领域。公司成长属性强于行业周期属性。近年来，公司新增产能的投放带来销量弹性，玻纤行业触底回升带来价格弹性。首次覆盖，给予“买入”评级。

从一而专，从蓄材小厂到具备完整产业链的玻纤制品龙头。历史上，公司经过三次跨越式发展，成长为玻纤制品领域龙头，同时向上游延伸产业链至玻纤纱领域，通过外延并购进入玻纤相关的树脂领域。上市以来，公司收入年复合增速22.2%，净利润年复合增速21.3%。目前拥有玻纤纱产能20万吨，短切毡产能8.5万吨，湿法毡产能4.5亿平方米，涂层毡产能7500万平，复合隔板产能1500万平，短切毡、湿法薄毡均为行业龙头。

玻纤行业：周期探底，未来具备向上弹性。玻纤行业需求端由于应用领域广且渗透率不断提升，周期性较弱；供给端具备重资产、供给刚性的特点，有一定产能投放的周期性，2019、2020年行业新增产能明显减少，行业供需状况改善，玻纤价格9月、10月迎来连续两轮提升，行业景气向上拐点确立。

公司竞争优势：全产业链、成本控制、出口税率。公司虽然具备玻纤纱产能布局，但是以自供为主，避免了和三大家玻纤企业的正面竞争，在玻纤制品行业中，大量小企业竞争力偏弱，公司上市具备资金优势，通过向上游延伸实现全产业链布局，在差异化竞争道路中走出相对竞争力。同时公司注重研发与精细化管理，人均产值行业领先。出口业务方面，公司具备税率优势，在国际市场上具备竞争实力。

未来看点：产能投放锁定未来成长性。历史上看，公司曾受限于产能导致利润下降（2017年玻纤产线冷修，原纱供应不足，外购增加，利润下降）。随着产能的陆续投放，一方面公司有望迎来销量的快速增长，市占率提升，另一方面成本及费用有望受益于规模效应继续下降。综合来看，公司是玻纤行业细分领域中的成长标的，看好未来增长弹性。

风险因素：疫情带来全球经济大幅衰退；原材料价格大幅波动；贸易摩擦升级。

投资建议：不考虑全球经济明显衰退的风险，玻纤行业周期属性已经明显弱化，倘若疫情带来全球经济大幅衰退，鉴于当前整体行业盈利不高，玻纤价格向下幅度有限，且公司具有产业链优势。公司产能规模不断提升，考虑到行业周期景气向上拐点确立，公司未来有望保持高速增长。我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.74/0.99/1.34元，给予2021年20倍PE，对应目标价19.8元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。

具体报告内容如下：

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