21年年度投资策略：环境易变，聚焦合理估值下的确定性-20201216-民生证券-36页（附PDF下载）

导读：

        报告摘要：

        策略体系简介：策略研究的重点应该在哪

        随着A股资金生态的改变，以及与国际接轨的程度加深，我们观察到，股票资产的定价也在和国际市场看齐。主流资金按照业绩和增长的确定性，对资产价格进行了明确的分层，各“赛道”前几名的优质资产的估值体系被进一步重构。这实际上反映了A股市场当前的三点规律：1、随着A股与国际市场接轨，资金的定价效率明显提高；2、经济增速下移，各板块各“赛道”的公司根据其成长空间和资产质量被明显区别对待；3、流动性宽松，资金成本低廉，使得核心资产被集体抢筹。

        适应于当前环境，我们认为策略研究体系应该从以往的大势研判、行业配置进一步细化为系统性风险判断、优质“赛道”识别和行情判断上，而这也需要策略研究打通宏观、中观、微观，对研究者提出了更高的要求。

        宏观环境展望：复苏已是一致预期，但不确定性较大

        对于明年国内的几大宏观变量周期我们判断，地产和基建周期拐头下行，经济复苏的重心会转向消费和制造业投资，结构上服务业和可选消费更优，而制造业投资总体增速继续上行可能有限，高端制造业投资增速可以继续保持。社融增速在十一月见拐点之后会继续趋势回落，利率易上难下。分季度来看，Q1-Q2是能见度较高的阶段。Q3宏观环境将在经济复苏、通胀、政策节奏的多重组合中带来较大不确定

        产业趋势判断：21年可以聚焦于哪些优质“赛道”

        展望明年，权益资产的核心矛盾是：资金成本抬升、机会成本（债券收益率）上升，风险偏好将随经济修复和政策不确定性而高位波动。因此对于高确定性的核心资产，不宜追涨，既要等待合理估值也要更集中于有长期逻辑不易受短期扰动的方向。对于更大范围的中等确定性的资产，估值已经不便宜的背景下，需要进一步集中在业绩改善提升空间大的方向。

        基于此，我们筛选了5大板块，13个方向，共27个“赛道”，可以进一步作为明年的核心股票池挑选依据。

        年度策略：环境易变，聚焦合理估值下的确定性

        Q1阶段由于疫苗生产落地尚未能达成一致预期，线下消费的复苏仍会受到制约，且海外短期仍然受困于愈演愈烈的新增病例，因此市场整体仍将偏向震荡，机会主要集中在：1、前期回调到位且有基本面催化；2、能够在一季报业绩增速上形成预期差，这两大方向上。

        Q2阶段随着疫苗生产和实际效果逐步被验证，以及欧美财政刺激逐步落地，消费板块将得到演绎，业绩修复的弹性也会更大。

        二季度末开始需要更加关注系统性风险的演绎，尤其是海外发达国家经济增长和延伸的通胀预期。如果货币政策转向防通胀，权益资产表现可能会迎来明显分化，能够对冲通胀的周期板块更优，而如果经济修复不及预期，宽松政策延续，科技消费的方向仍将是主线逻辑。

        风险提示

        海外经济恶化，中国信用环境收紧，数据和模型存在局限性。

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