天风证券-三一重工（600031）：核心产品需求全测算，国际化成长性开始兑现-20210223-30页

导读：

　　本轮复苏以来，全行业发展理念发生较大转变，从粗放式野蛮发展转向高质量稳健发展模式，主机厂坚守信用销售条件不放松，首付比例保持在较高水平，龙头的盈利能力、资产质量和现金流都实现了大幅提升。三一重工在2020年公司的管理层心态、公司竞争力、资产质量、经营策略有了长足的发展。2021年伴随疫苗落地后全球生产的重启，国际市场有望迎来复苏，三一在国际化策略下将凸显其成长属性。

　　应用场景持续扩容，龙头综合竞争优势凸显：1）更新需求仍将持续，根据我们测算，2021年挖掘机行业年更新量仍有将近10万台，具备后周期属性的起重机及混凝土设备更新需求仍然旺盛；2）降价有望激发新应用场景带动销量增长，比如近几年小挖大量用于绿化、农耕、市政工程等领域，多应用场景持续扩容；3）海外市场渠道建设逐渐步入收获期，龙头发力全球市场；4）无锡高架桥坍塌事件带动新一轮治超，短期刺激搅拌车销量，长期看轻量化将成为重要发展趋势。

　　根据我们的保有量模型测算，按照2021年需求增速排序，搅拌车＞泵车＞起重机＞挖掘机，预计2021年三一各产品市占率继续提升（中高吨位产品提升空间更大），强化成本优势，同时海外销售保持30%以上增速。

　　挖掘机：预计2021年行业销量增速为7.4%-10%，疫苗落地后海外市场将持续发力。2020年三一挖掘机市占率28%左右，21年预计能达到31%；长期来看，对标卡特彼勒、小松等外资品牌在国内巅峰时期的占有率，三一在海外的市场占有率长期来看能达到20%左右的水平，目前还有较高的提升空间，国际化成长性开始兑现。

　　起重机：预计2021年汽车起重机销量增速3-13%；风电装机以及大型炼化项目将带动大吨位履带起重机需求，装配式建筑带动大吨位塔吊需求。2019年三一汽车起重机市占率26.3%-27%，预计2021年继续提升至28%以上。

　　混凝土机械：预计2021年泵车销量增速11-24%；产品需求继续向下沉，农村市场贡献新增量，混凝土泵车逐渐体现出了对初级建筑劳动力的替代，带动短臂架泵车销量高速增长。治超严格带动小吨位搅拌车销量高增长。

　　盈利预测与投资评级：根据公司业绩预告的盈利情况以及行业景气度超预期，上调公司2021-2022年公司归母净利润分别至205亿（前值180亿）和245亿(前值200亿)，营收上调至1253亿（前值984亿）、1431亿（前值1043亿），EPS上调至2.42元/股（前值2.13元/股）、2.89元/股（前值2.35元/股），当前21年PE为18.59倍，对标工程机械部分标的和美的，我们认为三一的合理估值为24.8X作为目标估值，目标市值5091亿元，有33.43%的上涨空间，目标价格为60元，持续重点推荐，维持“买入”评级！

　　风险提示：基建投资不及预期，行业竞争加剧，原材料价格波动，4）测算具有一定主观性，仅供参考。

具体报告内容如下：