第一上海-农夫山泉（9633.HK）：双引擎业务组装，包装饮用水及软饮料行业赛道持续领跑-20210301-28页

导读：

　　行业高速发展阶段，水涨船高:随着居民消费水平提升、城镇化进程加速、新兴渠道拓展、以及消费持续升级，中国的包装饮用水市场需求不断获得攀升。根据弗若斯特沙利文报告，未来中国包装饮用水市场规模有望维持10.8%左右的复合增长，公司的天然水及天然矿泉水业务发展顺应了整体发展态势:另一方面，当前其他软饮料消费市场亦形成了围绕“大健康”的高端化发展趋势，公司对此类产品提前布局，有望紧紧抓住行业大趋势，从而带动整体业绩持续上涨。

　　行业龙头地位稳固，领先的生产资源及优势筑造高利率特性;农夫山泉已连续八年稳居中国包装饮用水龙头地位，行业地位稳固:其他软饮料中茶饮料、功能饮料及果汁亦位居2019年中国市场前三。公司前瞻性地布局了十大优质水源地，以及两大鲜果生产基地，成功覆盖全国各个主要市场供应需求，并且配备了行业领先的生产设备、完整的运输网络和严格的产品保障体系等，从原料采购、生产及运输等多方面均形成了领先的规模效应，较同行业拥有较高的盈利水平及高成长性，筑造了公司长期且稳定的竞争优势，抬高了整体行业的准入门槛。

　　前聊性的产品研发能力以及强而有效地品牌宜传及市场推广能力:公司研发能力强劲，拥有提前洞悉市场趋势变化的能力，且产品推出后普遍拥有较长的生命周期，能持续为公司带来盈利的增长动力。与此同时，公司擅长运用恰当的方式将其产品特性传达至消费者认知中，拥有强而有效的品牌推广能力。在公司高效的品牌形象塑造及宜传推广下，其旗下各类产品及品牌均能获得消费市场较高的辨识度，在品类众多的软饮料行业中脱颖而出。

　　包装饮用水及软饮料形成双引擎，多元化及渠道扩张带动未来业绩能力:公司包装饮用水及软饮料两大业务形成双引擎驱动力，强化了公司的差异化竞争优势，同时也降低了市场业绩波动可能带来的相关风险。公司对下游渠道采用了高效的管理体系，已覆盖全国超过243万个终端零售网点，且仍有较大的渠道下沉及发展的空间。随着公司渠道的不断延伸，其产品触达消费者的广度有望持续被扩大，我们认为公司销售渠道有望进一步得到渗透，并受益于双引擎形成的协同效应，进- -步提升公司整体销量。

　　目标价67.02港元，首次覆盖,给予买入评级:我们预计公司未来业绩仍能保持双位数以上高速增长，并维持行业中较高的利润水平。考虑到公司销售及业绩的稳定性以及上述优势，我们采用DCF估值法，按照WACC为6.3%，永续增长率为3.5%，给予公司目标价67.02港元，距离当前股价有30.1%的涨幅，相当于22年盈利预测的79.1倍PE，且考虑到于港股市场对于具备稀缺性的龙头公司拥有较高溢价，首次覆盖，给予公司买入评级。

具体报告内容如下：