煤炭行业专题报告：环比改善持续，四季度盈利有望维持高位-20201105-海通证券-21页（附PDF下载）

导读：

前三季度行业利润总额同比降幅收窄至30%，吨煤利润较上半年略有回升。截至2020年9月底，行业利润总额累计同比下跌30.1%，较6月底降幅收窄1.1pct。截至2020年9月底，全行业吨煤利润55元/吨，较6月底提升1元/吨，较去年同期下降24元/吨。我们认为，Q3动力煤价格回升拉动吨煤盈利修复，Q4盈利有望继续走高。

前三季度样本公司归母净利同比下滑近15%，Q3环比增长近20%。从36家样本公司数据加总看，2020前三季度主要上市公司营业收入/成本同比分别变动-1.1%/+2.1%，收入下降而成本上升，毛利率同比降低2.4pct。归母净利润合计达727亿元，同比-14.5%。剔除电力及运输板块占比较大的中国神华，归母净利润合计达392亿元，同比-18.4%。Q3单季，样本公司营业收入/成本环比分别变动+0.9%/-1.7%，收入上升而成本下降，毛利率环比提升1.9pct。归母净利润合计达287亿元，环比+19.4%，剔除中国神华后归母净利润合计达158亿元，环比+19.8%，环比显著改善。从煤种看，除焦煤公司盈利环比下滑外，动力煤、无烟煤及焦炭公司均环比显著改善。

ROE持续下滑，资本开支增速加快，去杠杆任重道远。截至2020年9月，全行业债务规模总量3.6万亿元，同比减少557亿元，资产负债率64.87%，同比上升0.12pct。36家样本公司算术平均资产负债率54.1%，同比上升1.38pct，且分化严重，行业去杠杆依然任重道远。2020前三季度样本公司ROE水平继续下滑，按照前三季度年化，2020年样本公司ROE水平仅为5.1%（2019年ROE为8.4%）。资本开支方面，截至2020年9月底，资本开支合计540亿元，同比增加44亿元，疫情过后企业投资逐渐恢复，预计四季度项目建设进度将继续提速。

煤价展望：预计动力煤全年中枢550-560元，焦煤价格高位企稳。动力煤方面，全年煤价震荡上行，9月中旬同比增速转正，10月中旬价格创年内新高，预计Q4煤价仍有望高位震荡，全年均价或在550-560元/吨，较2019年小幅下滑5%。展望2021年，内蒙反腐影响减弱，在建产能逐步投产，供给格局较今年略有宽松，预计煤价中枢将继续小幅下移。焦煤方面，受国内供给刚性及进口限制双重影响，价格有望维持高位震荡。

投资策略：业绩韧性较强，估值仍待修复。煤炭企业三季报业绩整体稳健，环比持续改善，疫情过后企业盈利韧性凸显。而目前板块估值依然处于历史底部，亟待修复。我们认为，短期受限制澳洲煤炭进口以及国内下游需求强劲影响，焦煤焦炭基本面持续向好，建议关注业绩稳健，短期有望受益焦煤焦炭价格上涨，长期业绩有望持续增长的弹性品种：淮北矿业、金能科技。同时，在业绩稳健以及分红意愿不断加强的背景下，煤炭企业向公用事业价值重估可期，建议长期关注业绩稳健的低估值高分红龙头中国神华、陕西煤业。

风险提示：下游复工持续推迟、焦化去产能及进口煤限制政策执行低于预期。

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