银都股份（603277）投资价值分析报告：国内餐饮设备龙头，出口复苏叠加品类拓展推动加速成长-20201209-中信证券-24页（附PDF下载）

导读：

        公司是国内商用餐饮设备龙头企业，全球商用餐饮设备市场空间约5600亿元，且具有长期成长性、海外市场毛利率较高。公司是国内少有的在海外拥有自主品牌的厂商，较国外品牌存在价格优势。随着美国市场复苏、新市场拓展、新品类增加，我们预计2020~2022年公司收入为16.5/19.5/22.7亿元，归母净利润为3.1/3.8/4.7亿元，CAGR 24%。考虑行业发展空间以及公司自身成长性和业绩增长趋势，给予公司2021年归母净利润25倍PE估值，对应目标价23.05元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。

        公司概览：公司是国内商用餐饮设备制造商龙头。产品涵盖商用餐饮冰箱、西厨设备、自助餐设备等，客户以各类商业餐饮店、中大型酒店为主。公司产品出口占比较高，2019年占比达80%，出口地区以美国市场为主。我国商业餐饮设备行业出口以代工贴牌为主，公司同样以代工贴牌起家，但是极少数推出自有品牌的厂商之一。依托多年建设的渠道体系和生产成本优势，近年来公司自主品牌销售占比持续提升，驱动公司综合毛利率上行、市场份额不断提升。

        行业趋势：2019年全球市场规模约5600亿元，具有5%~10%的长期成长性。根据Grand View Research相关研究，2019年全球商用餐饮设备市场约为797亿美元，预测2020-2027年CAGR有望达到6.7%，行业增速略高于全球人口及GDP增速。从区域看：欧美日等发达国家商业餐饮发达、用户对设备质量要求较高，是主要市场。根据NAFEM（北美食品设备制造商协会）数据，北美商用餐饮设备市场2019年规模达149.3亿美元，2009-2019年CAGR达到6.3%。中国等发展中国家因城市化进程、店家对设备质量要求等因素，市场规模相对较小。但考虑到发展中国家人口基数和发展进程，长期市场规模将远超发达国家。竞争格局：行业龙头公司以欧美日企业为主，发达国家市场行业整体表现为格局较分散、行业平均毛利率较高、现金流较好的商业态势。中国企业目前以贴牌代工为主，银都等极少数企业推出自有品牌及渠道在发达国家销售，依托产品性价比，未来有望长期持续成长，分享千亿市场蛋糕。

        公司看点：1. 美国市场需求超预期，公司受益于美国市场消费降级，泰国工厂投产，关税影响大幅减弱。2020年疫情对餐饮行业冲击巨大，但公司主要收入来源的美国市场因消费者依旧照常出行，美国商业餐饮业受冲击好于国内。但餐饮店盈利能力同样有所下滑，因此更倾向于采购价格较低的产品，银都股份因此受益，今年6月以来公司在美国收入触底反弹。Q3以来公司已在泰国工厂成功投产，可以规避美国关税影响。2. 横向新市场拓展：公司一方面深化美国销售渠道，另一方面积极拓展欧洲、加拿大等市场，为公司收入长期增长奠定基础。3. 纵向产品类别增加：公司产品目前以商用冰箱为主，冰箱在商用餐饮设备市场占比在10%~15%左右，公司已成功研发制冰机、万能蒸烤箱、西厨设备等其他品类产品。渠道建立后公司拓宽销售产品类别，为收入增长添加新动力。

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