2021年可转债年度策略：分化之年，博观约取-20201217-国盛证券-22页（附PDF下载）

导读：

        转债显著弱于权益，但持仓体验并不差。2019年，中证A股和中证转债分别上涨30.7%和25.1%，而2020年中证A股和中证转债分别上涨19.0%和3.7%。与2019年相比，2020年转债指数明显跑输股市， 然而中证转债的弱势表现与投资的实际感受并不相同，转债依旧是参与权益受限的投资者获取收益弹性的主要途径，甚至诞生了英科转债这种不断刷新历史的品种，指数弱而个券强意味着转债市场和股市一样，分化正在不断加剧。

        分化是主旋律。分化是今年股票市场的主旋律，转债市场也是如此，转债的分化在年末达到极致，收盘价标准差和隐含波动率标准差均来到近三年高位。站在当下时点向后看，分化依旧是未来转债市场的主旋律，正股强势的主流品种将继续保持较高的估值溢价，但对于转债投资而言此类品种并不是占优选项，把握正股拐点，提前左侧布局依旧是转债市场的求胜之道。

        2021股市将主要由业绩驱动。截至12月11日，“万得全A（除金融、石油石化）市盈率倒数-10年期国债YTM”和“万得全A（除金融、石油石化）股息率-10年期国债YTM”分别处于历史上20%和40%分位数，从股债性价比角度来看，股票性价比不高，未来股债性价比有向中性回归的趋势。MI-PPI剪刀差难以继续走阔，流动性视角下股市明显估值趋于平稳，2021年股市会更加看重业绩驱动。

        目前转债市场估值水平与股票市场趋势契合度较好，但供给冲击下存在下行压力。虽然隐含波动率处于近三年70%分位数，但当前隐含波动率与股票市场趋势较为匹配，转债市场的核心风险是股市表现不及预期。中期视角下，四季度和一季度是传统的转债供给旺季，供给冲击可能导致转债估值中枢下移，当然若供给冲击后的转债市场也将迎来配置机会。

        股市不强+估值不低，转债配置更加注重安全边际。如前文所述，我们对2021年的股票市场并不悲观，但估值提升难以延续，股市上行将主要由业绩驱动；转债估值方面，目前转债估值处于近三年70%分位数，虽然目前估值与股市趋势价位匹配，但供给冲击下估值下行压力不小。股市不强+估值不低情况下，2021年转债难有指数性行情，但债券型基金配置转债增强收益的需求并未减弱，供需两旺格局下，预计明年一季度供给高峰后转债估值将继续回归平稳。配置思路上，第一，需要紧密跟踪转债估值相对股市趋势变化，通过阶段性的仓位调整控制回撤；第二，寻找基本面改善的品种，向基本面要收益。

        转债择券需要以正股景气度为核心，同时兼顾股债性价比。对应到转债市场上，推荐景气度持续改善的顺周期和银行，此外市场空间广阔、成长性极强的光伏和新能源品种也值得关注。

        风险提示：宏观经济复苏不及预期，货币政策收紧，固收+产品发行进度放缓。

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